中国香港把“钱”也代币化了：一笔用代币化银行存款结算的绿色债券

究竟发行了什么

2026 年 9 月 28 日，中国香港为第四批政府数码绿色债券定价，并于次日公布。本次发行共募集约 200 亿港元（约 25.4 亿美元），横跨四种货币——金管局称其为迄今全球规模最大的数码债券发行。这既不是试点，也不是概念验证，而是一个自 2023 年起持续运行的年度发行计划中的第四次发行。

在关键的环节上，它的结构是刻意“传统”的。债券依中国香港法律发行、在香港交易所上市，评级为惠誉 AA-、穆迪 Aa3、标普 AA+。募集资金按特区政府《绿色债券框架》投向符合条件的环保项目。分销通过汇丰 Orion 平台进行，清算与结算由金管局债务工具中央结算系统（CMU）负责，后者与 Euroclear、Clearstream 保持连接，使机构投资者可用其熟悉的既有市场管道接驳这批证券。

各档结构如下：港元档 55 亿港元、2 年期、票息 3.80%；人民币档 75 亿元人民币、5 年期、票息 1.65%；美元档 2 亿美元、3 年期、票息 5.023%；欧元档 4.5 亿欧元、4 年期、票息 3.734%。认购倍数介于 1.3 倍至 11.3 倍之间——这个区间本身就说明，各币种的需求并不均衡。

发行计划的增长曲线值得记住。2023 年首次发行规模为 8 亿港元；到 2026 年，单次发行已相当于 200 亿港元，扩大了约 25 倍。四次交易累计约 368 亿港元。而且每一年增加的是“一项能力”，而不只是一个更大的数字：2024 年引入多币种，2025 年引入代币化央行货币作为结算选项，2026 年引入代币化商业银行存款。

真正新的部分：钱的那一端

这里有一个多数报道都模糊掉的区分：把债券代币化，改变的是证券的登记与流转方式，它完全没有说明“买方用什么来付钱”。而中国香港花了三年时间，专门补的就是这后半句话。

在港元档中，一级发行结算经由 EnsembleTX 执行——这是金管局为代币化存款的真实价值交易而设的试点通道——所用资金中包含代币化商业银行存款。金管局与特区政府将其描述为：全球首次有绿色债券的一级发行以代币化商业银行存款完成结算。2025 年那次发行已经引入了 e-HKD 与 e-CNY（两种代币化央行货币）作为结算选项；2026 年这笔交易则把菜单从“央行货币”扩展到“商业银行货币”。

这三种工具在法律上截然不同，而这种区别很重要。代币化央行存款是对央行的债权；代币化商业银行存款是对某家商业银行的债权，义务人是该银行；稳定币则是对其背后某家私人发行方的债权，适用另一套监管制度。中国香港选择把三者都留在受监管的银行体系边界之内，而不是去够那个技术上最省事的选项。

EnsembleTX 本身于 2025 年 11 月 13 日启动，一年来已产生真实交易。它的第一个用例，正是解决机构真实痛点的那个：用代币化存款购买代币化货币市场基金。汇丰完成了首笔跨行转账——为蚂蚁国际划转 380 万港元代币化存款。渣打完成两笔，其中一笔协助富途证券认购华夏基金的代币化货基。中银香港则完成了首笔以代币化存款认购港元货基代币化类别的交易。而这笔绿色债券为这份名单新添的，是交易另一端坐着一位主权发行人。

还要注意 Ensemble 的出发点，因为它在众多代币化项目中相当罕见：它瞄准的是“钱的那一端”，而不是证券登记端。这与多数央行相关实验恰好相反——那些实验先把资产代币化，然后再苦苦寻找“法律完全认可”的资金。EnsembleTX 是从钱出发的。

仍然是 T+1：代币化没有改变的东西

结算周期仍然是 T+1。使用分布式账本技术本身，并不会让证券立即结算；这笔交易的任何严肃参与方也都不这么说。区块链基础设施支撑的是证券的发行与管理，它并不改变信用敞口，不取消承销与服务银行，也不能靠一项技术就缩短结算周期。

同样地，金管局并未公布逐笔的对照数据，说明本次发行中“代币化存款那一条腿”究竟省下了什么。这一运营层面的主张是结构性的、而非数量性的：数字证券与受监管的银行货币，如今可以在同一个发行流程内相互作用——而这是日后实现更高程度自动化结算的前提。这是一项真实的进步，且陈述得诚实；但它比标题所暗示的要小。

本次发行中还有一行几乎无人报道，其重要性可能与结算机制相当。中国香港采用了国际资本市场协会（ICMA）《债券数据分类标准》2.0 版——一个把债券条款（本金、利率、到期日、适用法律、交易各方）以机器可读形式表达的标准。

这属于很不性感的底层设施，而代币化究竟产生复利还是走向停滞，恰恰取决于这一层。一枚代币的价值，取决于挂在它上面的数据。如果债券条款在一地是 PDF、在另一地是电子表格，那么没有任何智能合约能对它们采取动作，每一个下游流程都仍需一个人工环节。标准化、机器可读的条款，才能让抵押品系统、报告引擎与结算逻辑在没有人工介入的情况下读懂一项工具。中国香港正在铺的，正是让“有意思的那一层”得以成立的无聊那一层。

零售层比债券计划长得更快

2026 年 10 月 9 日，在亚洲证券业与金融市场协会（ASIFMA）主办的“亚太资本市场流动性前瞻论坛”上，中国香港证监会投资产品部执行董事给这一市场的零售端提供了一个数字：自 2023 年确立代币化产品政策以来，已有 17 只面向零售投资者的代币化产品推出，合计管理规模约 13 亿美元，同比增长 78%。

她还描述了下一步：在 EnsembleTX 框架下，证监会正与金管局联手探索“用代币化存款或代币化货币去投资代币化基金”。把这两件事放在一起读，方向就毫无歧义了。中国香港并没有把代币化当作“销售新型资产”的方式，而是把它当作“把既有的、法律属性完全常规的资产——债券、基金、票据——搬到结算更高效、且在链上完成结算的轨道上”的方式。

监管框架在 2026 年 4 月落地：证监会公布了允许证监会认可代币化投资产品进行二级市场买卖的框架。它参照了 ETF 与持牌虚拟资产交易平台的规则，围绕公平定价、有序交易、流动性提供与信息披露四项机制作出规定。这是全球首个此类框架，其实际后果是投资者未来有望对这些产品进行 7×24 小时交易。《2026 年施政报告》更进一步，明确证监会将完善该制度，并推动黄金及其他合资格现实世界资产代币化产品在持牌平台发行与交易。

按现行规则，代币化基金的法律性质并未改变：它仍然是基金，现行证券法律与监管要求依然适用。监管方也明确表示，代币化结构本身会引入新的风险维度。这种“在不变的法律实质外增加一层新封装”的组合，恰恰是中国香港反复强调“这是运营层面的变化、而非法律层面的变化”的原因。

接下来盯什么

盯三件事。第一，代币化存款这条“现金腿”是否会不再只是港元档的专属功能。在一笔发行的一个档位上演示出来的能力只是实验；横跨多个币种与多个发行人的能力才是基础设施。第二，二级市场框架能否真正带来成交。四次发行的一级发行量合计约 368 亿港元，而一级发行不等于流动性——7×24 小时的雄心最终要以成交额来评判，而不是以“允许交易”来评判。第三，机器可读的数据层能否扩散。如果 ICMA 格式的债券条款在亚洲发行人之间成为标准，抵押品与报告类用例会自动跟上；如果它只停留在“中国香港的习惯”，就不会。

这笔交易所支撑的更大判断，是本站反复回到的那一点：关于代币化，真正有意思的问题已经不再是“一项资产能否在链上被表示”——这一点已有定论，而中国香港已经连着四年用主权绿色债券做到了。尚未回答的问题是：钱、法律与数据是否能同时到位。中国香港罕见地在三件事上同时推进，而且用的工具是绿色债券——这正是能源转型类站点有必要密切跟踪它的原因。